第一部分：11月市场回顾

　　一、期货行情回顾

　　图1：郑棉期货价格走势

　　数据来源：文华财经，华联期货研究所

　　图2郑棉期货成交量和持仓量

　　数据来源：郑商所，华联期货研究所

　　11月份，郑棉期货以下跌为主，月底企稳有所反弹。随着内地棉花补贴政策出台，2014/15年度国家棉花政策框架明确，市场因素对国内棉花价格走势的影响力增加。当前正值新棉规模上市阶段，国内棉花供应量在快速增加。而下游纺织行业景气度不高，对棉花的需求疲弱，更凸显了短期的供给压力。棉花市场主体预期悲观，空头气氛弥漫。在早已贴水现货并跌穿成本的情况下，郑棉期货仍然跌跌不休，弱势尽显。

　　现货市场，至11月底除局部地区少量籽棉仍然再收外，新疆籽棉采收工作基本结束，同时后期花价格继续处于低位，机采尾花价格混乱且质量偏差。由于皮棉销售压力较大，轧花厂为规避风险大多收购谨慎或停收。而棉农方面大多担心手中剩余籽棉销路难寻，即便对低价认可度不高仍积极销售。 目前有提货意向的内地棉纺厂、棉商并不多，主要有以下原因，一方面下游纺企“买涨不买跌”心理，多数持观望态度；另一方面棉商、经销商前期购买的棉花已亏损，加之销售不畅，近期态度趋于保守。

　　图3：中国棉花价格指数

　　数据来源：WIND，华联期货研究所

　　二、基本面供需分析

　　1、11月USDA报告：继续调增2014/15年度全球库存

　　11月10日，美国农业部发布了棉花供需月报，报告对2014/15年度全球棉花数据做了小幅修正，因而期末库存略有上调。产量有所调增，主要是缅甸、非洲法郎区和美国的产量上调，但大部分被中国、澳大利亚和乌兹别克的减产抵消了。根据对缅甸产量和贸易数据的回顾，报告对其2000/01年度以来的供需数据做了修订。全球消费量略有上调，缅甸的消费有所调增，但同时下调了中国的消费量，因而有所抵消。与10月预测相比，11月报告上调了2014/15年度美国棉花产量和期末库存。全美产量上调为357万吨，主要是因为西南和东南地区上调，尽管三角洲地区有所调减。美国内消费量和出口量未有变化，因而期末库存上调为111万吨。2014/15年度棉农收到的平均价格下调至56-64美分/磅之间，平均值为60美分/磅。

　　表1 美国农业部11月全球棉花供需平衡表

　　数据来源：USDA，华联期货

　　2、全国棉花周转库存

　　新疆由于机采棉大面积展开，加之棉农售棉积极性提高，新棉上市数量增加，入库数量大幅快速增长。据中国棉花协会棉花仓储分会对148家仓储会员单位统计，截至10月底商品棉周转库存总量为92.2万吨(其中内地库11.6万吨、新疆库80.6万吨)，环比增加81.5万吨，同比增加52.4万吨。商品棉周转库存以新疆棉为主，其中新疆棉占93.7%，进口棉占5.5%，地产棉占0.8%。据此推算，全国商品棉周转库存总量约为99.4万吨，较上月增加86.1万吨。当月，新疆区内27家中转站通过铁路向内地发运商品棉3万吨。

　　图4：2012-2014年度内地棉花周转库存比较

　　数据来源：中国棉花协会，华联期货研究所

　　图5：2012-2014年度新疆棉花周转库存比较

　　数据来源：中国棉花协会，华联期货研究所

　　内地库存。截至10月底，内地154家棉花仓库的商品棉周转库存量11.6万吨，环比增加1.45万吨，同比减少25.4万吨。内地商品棉周转库存中，进口棉占43.8%，新疆棉占49.6%，地产棉占6.6%。内地库存分布来看，山东库存量最大，其次是河南、江苏，河北、湖北等较少。其中山东28%，环比下降3个百分点；河南27%，环比上升6个百分点；江苏20%，环比下降3个百分点；河北4%，环比上升3个百分点；湖北3%，环比上升1个百分点。

　　新疆库存。截至10月底，新疆区内36家仓库商品棉周(中)转库存为80.6万吨，环比增加80万吨，同比增加77.8万吨。库存全部为新疆棉。以上中转站当月通过铁路向内地发运商品棉3万吨，环比增加1.8万吨，同比增加1.3万吨。据此推算，10月底新疆棉在途量约0.7万吨。

　　3.现货市场：需求疲弱凸显供给压力

　　至11月底除局部地区少量籽棉仍然再收外，新疆籽棉采收工作基本结束，同时后期花价格继续处于低位，机采尾花价格混乱且质量偏差。由于皮棉销售压力较大，轧花厂为规避风险大多收购谨慎或停收。而棉农方面大多担心手中剩余籽棉销路难寻，即便对低价认可度不高仍积极销售。 目前有提货意向的内地棉纺厂、棉商并不多，主要有以下原因，一方面下游纺企“买涨不买跌”心理，多数持观望态度；另一方面，棉商、经销商前期购买的棉花已亏损，加之销售不畅，近期态度趋于保守。

　　新疆皮棉站台成交方面延续弱势，下游采购压价现象严重，轧花厂惜售中期高成本皮棉，近期以销售后期收购加工的皮棉为主。目前南疆站台主流报价14200-14300元/吨，部分地区出现13800元/吨左右的低价，质量相对偏差。北疆机采棉主流报价13000-13500元/吨，后期花12800元/吨，低价皮棉询价尚可，但成交情况仍然不佳。

　　11月底，新疆阿克苏地区轧花厂籽棉到厂价在2.9-3.0元/斤(衣分40%，水分10%)。巴楚县地区轧花厂籽棉到厂价在2.9-2.95元/斤(衣分40%，水分11%)。

　　皮棉方面，月底北疆手采棉3128级站台报价13600-13800元/吨，机采棉3128级报价13000-13300元/吨，较26日100元/吨下调。由于棉价处于低位，轧花厂两级分化严重，第一，积极移库内地销售，价格商谈幅度较大；而另一类轧花厂则由于不认可现今棉价，停止销售等待机会出现。

　　11月中下旬以来，多数在疆棉企陆续撤厂，皮棉在当地很难完成销售工作，棉企试图加大皮棉发运力度，但是汽车发运依旧紧张，车辆难寻、运价较高，多数运输费用仍然保持在1000-1300元/吨，因此部分有渠道或者不急于发运的棉企改用铁路运输，近期铁路运输皮棉数量有所增加，汽车运输核查点数量呈下降趋势。但是由于近期阿克苏地区车皮装载量以70-80吨为主，棉企需要多支付25-35吨运费，且火车运输时间较长，汽车运输至山东、河北等地仅需5-6天即可到达，火车运输则需要10天以上，因此11月中下旬皮棉的铁路装运量上升不明显。

　　4、棉花进口及配额

　　国际棉花价格保持弱势，国内新棉开始上市，纺织企业需求依然有限，同时随着配额的逐渐消耗，尽管平均价格继续下降，我国棉花进口数量持续回落。据海关统计，2014年10月我国进口棉花8.19万吨，较上月减少4.1万吨，减幅33%，同比减少42%； 平均进口价格1969美元/吨，较9月下跌76美元，跌幅3.7%，同比下跌9.8%。2014年前10个月共进口208.44万吨，同比下降38.1%。2014/15年度前2个月共进口20.48万吨，同比下降40.2%。

　　中国棉花网在10月底对纺企做的配额调查样本中，有32%的企业手中持有加工贸易配额，20%的企业手中持有滑准税配额，没有配额的纺织企业在10月大幅上升，占48%。由于发改委表示明年将根据国内棉花供需形势做好棉花进口相关工作，除发放加入世贸组织[微博]承诺的89.4万吨关税配额外，原则上不增加发放进口配额。对假如明年新疆棉的质量不能满足需求，企业是否会因为刚性需求采用40%关税通关进行调查，结果显示54%的企业不会闯关购买外棉，近30%的企业表示会因为刚性需求在价格合适的情况下而采用40%关税通关购买外棉，其他企业表示视情况而定。

　　5下游需求形势分析

　　随着新棉上市量的增大，不少纺织企业已采购新棉进行补库，纺织企业工业库存略有回升。当前纺织行业下游销售未明显好转，但纱、布销售略显回升迹象。

　　纱、布销售有所好转。10月中下旬以来，纺织服装行业下游补库有所增加，纱、布产销情况好转，但从终端消费来看，纺织品服装销售仍然平淡。国家棉花市场监测系统《中国棉花工业库存调查报告》显示纺织企业纱、布产销率已连续两个月明显提高，11月，被抽样调查企业纱产销率为100.6%，较上月提高1.8个百分点，同比提高5.2个百分点，布的产销率为103%，较上月提高2个百分点，同比提高4.1个百分点。

　　纺织企业原料库存处于低位。经过近一段时间补库，纺织企业棉花库存较上月小幅回升，但仍为8年来第二低位，纺织企业库存需求仍未完全释放，国家棉花市场监测系统抽样调查显示，截至11月13日，被抽样调查企业棉花平均库存使用天数约为24.6天(含到港进口棉数量)，较上月增加2.8天，同比减少15.2天。根据相关数据推算，全国棉花工业库存约54.3万吨，环比增加12.8%，同比减少36.5%。11月初，准备采购原料的企业占62%，环比上升14个百分点，同比上升5个百分点；持观望态度的企业占26%，环比下降15个百分点，同比下降7个百分点。

　　第二部分：12月份市场展望及操作建议

　　截止11月底，籽棉采收工作基本结束，籽棉价格低位徘徊。由于皮棉销售压力较大，轧花厂为规避风险大多收购谨慎或停收。而棉农方面大多担心手中剩余籽棉销路难寻，即便对低价认可度不高仍积极销售。 目前有提货意向的内地棉纺厂、棉商并不多，一方面是下游纺企“买涨不买跌”心理，另一方面棉商、经销商前期购买的棉花已亏损，加之销售不畅，态度趋于保守。

　　棉花市场整体预期悲观，利多棉价的因素何在？笔者稍作梳理，难以寻得有效的利多因素，不过一些因素的存在或限制当前棉价跌幅。首先由于前期籽棉收购成本较高，当前棉价基本到成本价附近，或延缓、限制现棉跌势。据国家棉花市场监测系统，10月份以来平均皮棉收购成本(不含加工费)为13293元/吨，若加上各种费用，已与当前皮棉销售价格相差无几，期货更是深度贴水。其次今年国内棉花成熟期推迟、前期政策未定导致观望情绪较浓、新疆棉公检及外运困难导致国内棉花上市迟缓，这一方面导致今年棉花上市期间拉长，另一方面缓冲了上市期间的供应压力。再次，当前纺织企业工业库存水平仍然很低，后期采购需求仍有望进一步释放。整体而言，以上因素短期都已改变棉价颓势，只能起到部分支撑作用，限制跌幅，延缓跌速。

　　综合以上分析，对于郑棉期货而言空头氛围主导市场，棉价或将继续承压，下探寻求支撑。郑棉1505合约短期企稳反弹，关注13000、13400、14000等阻力位附近的压力，建议后期反弹阻力位附近做空为主。