内容摘要：

　　2014年PTA市场弱势尽显，整体呈现阶梯式下跌走势。一季度，受亚洲PX价格回落、下游聚酯需求恢复迟缓及PTA库存增加等因素影响，PTA出现震荡下跌的走势，二、三季度交替期间，由于PTA生产持续亏损，部分PTA 生产企业宣布改变定价策略并对开工率进行控制，PX价格止跌回升带动生产成本上行，PTA价格出现快速反弹行情；四季度，国际原油价格暴跌带动石脑油、MX、PX价格深幅调整，PTA成本区间大幅下移，生产商减产力度不大，供需宽松使得PTA价格呈现弱势探底行情。

　　展望2015年，亚洲PX供应趋于宽松、国内PTA产能继续增长、原油深幅调整带动下游化工品成本塌陷等因素将对PTA期价构成主要压力；而国内货币政策趋于宽松、生产企业将可能采取限产保价、下游面临补库存需求等因素对PTA期价构成潜在支撑，有望出现阶段性的超跌反弹走势。预计2015年PTA期价运行区间继续下移，期价将主要处于4000-6800区间运行，4500下方为价格低位区间，6300上方为价格高位区间，价格密集波动区间将处于4800-6000。一季度呈现探底走势，二三季度有望出现阶段性局部反弹行情，四季度呈现回落走势。

　　第一部分 2014年PTA市场行情回顾

　　2014年PTA市场弱势尽显，整体呈现阶梯式下跌走势。一季度，受亚洲PX价格回落、下游聚酯需求恢复迟缓及PTA库存增加等因素影响，PTA出现震荡下跌的走势，二、三季度交替期间，由于PTA生产持续亏损，部分PTA 生产企业宣布改变定价策略并对开工率进行控制，PX价格止跌回升带动生产成本上行，PTA价格出现快速反弹行情；四季度，国际原油价格暴跌带动石脑油、MX、PX价格深幅调整，PTA成本区间大幅下移，生产商减产力度不大，供需宽松使得PTA价格呈现弱势探底行情。

　　第一阶段，震荡下跌期(2014年1月-2014年4月)

　　1月，受上游原油走势较强及亚洲PX持稳等因素影响，PTA1405合约期价呈现区间整理，处于6800元/吨至7000元/吨区间窄幅波动；2月中下旬，受亚洲PX大幅下调及下游涤丝产销疲弱影响，PTA期价呈现下行走势，从6800元/吨一线进一步下滑至6400元/吨关口。现货市场呈现逐步下跌走势，华东现货市场报价下调至6200-6400元/吨区间，较1月份下跌400元/吨，主流生产商2月合同货结算价执行6850元/吨，较1月份结算价下跌360元/吨；部分生产商3月合同货挂牌价出台至6800元/吨左右。

　　2月份受到下游聚酯市场恢复缓慢影响，国内PTA市场价格处于震荡下行走势。月初恰逢国内春节假期，由于去年下游聚酯市场经营较为惨淡，使得大部分的聚酯工厂多停车放假，市场开几率仅维持在6成左右，市场需求有限，在春节假期国内PTA工厂也表现较为平静。假期过后，由于下游聚酯工厂开机率尚未恢复，PTA期价呈现阴跌走势。

　　3月初，受上游原油走势较强及PX价格回升等因素影响，PTA1409合约期价呈现震荡回升，从6370元/吨回升至6600元/吨一线；中旬，受亚洲PX大幅下调及PTA库存增加影响，PTA期价呈现增仓下跌走势，从6500元/吨一线进一步下滑至6100元/吨关口。下旬，亚洲PX止跌回升及PTA装置检修增多等因素提振，PTA期价探低回升，从6100元/吨关口逐步回升至6500元/吨一线。现货市场呈现低位回升走势，华东现货市场报价回升至6200-6400元/吨区间，较2月份上涨150元/吨左右，主流生产商3月合同货结算价执行6425-6550元/吨，较2月份结算价下跌300-425元/吨；部分生产商4月合同货挂牌价出台至6700-6800元/吨左右。

　　4月中上旬，受上游PX价格回落及PTA部分检修装置重启等因素影响，PTA1409合约期价呈现震荡回落，从6660元/吨回落至6300元/吨一线；下旬，受4月PTA合同结算价出台及月底下游补货需求影响，PTA期价呈现低位整理走势，处于6150元/吨至6350元/吨区间波动。现货市场呈现回落走势，华东现货市场报价下调至6150-6300元/吨区间，较3月份下跌150-300元/吨左右，主流生产商4月合同货结算价执行6600元/吨，较3月份结算价上涨50元/吨；部分生产商5月合同货挂牌价出台至6600-6700元/吨左右。

　　第二阶段，超跌反弹期(2014年5月-2014年8月)

　　5月中上旬，受上游PX价格止跌回升及PTA部分装置陆续检修等因素影响，PTA1409合约期价呈现筑底反弹，从6000元/吨关口逐步回升至6300元/吨一线；下旬，受5月PTA合同结算价出台、PTA厂家装置减产及现货货源偏紧影响，PTA期价延续震荡上行走势，进一步测试6600元/吨关口压力。现货市场呈现上涨走势，华东现货市场报价上调至6400-6500元/吨区间，较4月份上涨150-300元/吨左右，主流生产商5月合同货结算价执行6550-6600元/吨，较4月份结算价变化不大；部分生产商6月合同货挂牌价出台至6700-6900元/吨左右。

　　6月，受PTA 生产企业改变定价策略并对开工率进行控制及亚洲PX价格持续上调等因素影响，PTA1409合约期价继续反弹，从6500元/吨关口逐步上冲至7200元/吨一线；下旬，受现货货源偏紧及下游聚酯厂家采购趋缓影响，PTA期价延续高位强势震荡走势，继续测试7200元/吨关口压力。现货市场呈现大幅上涨走势，华东现货市场报价上调至7300-7400元/吨区间，较5月份上涨750-850元/吨左右，主流生产商6月合同货结算价执行7450元/吨，较5月份结算价上涨900元/吨；部分生产商7月合同货挂牌价出台至7500元/吨左右。

　　第三阶段，弱势探底期(2014年9月-2014年12月)

　　8月上旬，受上游PX价格保持坚挺及PTA装置检修预期等因素影响，PTA1501合约期价呈现小幅冲高，从6800元/吨关口逐步上冲至7150元/吨一线；中下旬，受PX价格大幅回落及下游产销较为清淡影响，PTA期价呈现震荡回落走势，持续考验6700元/吨关口支撑。现货市场呈现震荡回落走势，华东现货市场报价下调至7100-7200元/吨区间，较7月份出现下跌，主流生产商8月合同货结算价执行7680-7750元/吨，较7月份结算价下跌100-220元/吨；部分生产商9月合同货挂牌价出台至7700-7800元/吨左右。

　　国庆长假归来，国际油价持续下滑对化工品市场形成利空打压，PX价格连续下调带动PTA成本区间下移，PTA装置开工率回升也打压市场，PTA1501合约期价呈现大幅下挫，从6100元/吨关口下探至5500元/吨一线；中下旬，受下游产销回升及PX价格逐步止跌影响，PTA期价呈现低位整理走势，处于5500-5750区间波动。

　　现货市场呈现逐步下跌走势，华东现货市场报价下调至5600-5700元/吨区间，较9月份大幅下跌，主流生产商10月合同货结算价执行6050-610元/吨，较9月份结算价下跌800-850元/吨；部分生产商11月合同货挂牌价出台至6300元/吨左右。

　　11月初，国际油价延续跌势及PX价格下调，部分PTA检修装置重启，PTA1505合约期价出现下跌走势，从5600元/吨关口下挫至5300元/吨一线；中下旬，受PX价格止跌回升及市场传闻PTA企业将再度限产保价影响，PTA期价呈现震荡回升走势，处于5400-5750区间波动。现货市场呈现探低回升走势，华东现货市场报价上调至5700-5750元/吨区间，较10月份出现回升，主流生产商11月合同货结算价执行5875-5950元/吨，较10月份结算价下跌150-175元/吨；部分生产商12月合同货挂牌价出台至6100元/吨左右。

　　12月，国际油价加速下挫，PTA生产商减产力度不及预期，PTA1505合约期价延续弱势探底走势，从5300元/吨关口下滑至4700元/吨关口。现货市场维持阴跌走势，华东现货市场报价下跌至4600-470元/吨区间，较11月份明显下跌，主流生产商12月合同货结算价执行5200元/吨，较11月份结算价下跌675-750元/吨。

　　图1：PTA指数周K线图(2014年1月-2014年12月)

　　


　　资料来源：文华财经

　　图2：国内外PTA现货价格走势

　　


　　第二部分2015年PTA行情展望分析

　　一、宏观经济分析

　　(一)国内外经济环境

　　1、中国经济

　　2014年中国一季度GDP同比增长7.4%，二季度同比增长7.5%，三季度同比增长7.3%。房地产投资放缓拖累投资增速，但消费的平稳增长带来内需结构的改善。外需则受海外经济回暖带动而继续好转，净出口贡献增加。中央经济工作会议提出2015年的主要任务之一是“保持经济稳定增长”， 2014年三季度以来，随着经济下行压力的加大，政府已经采取了降息、加快基建投资等措施稳定经济。未来经济工作的着力点是转方式调结构，但也强调了保持稳增长和调结构的平衡，保持合理的经济运行区间，预计2015年政府经济增长的预期目将设定为7%左右。经济政策方面，强调保持宏观政策连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要有力度，货币政策要更加注重松紧适度。国家区域发展战略方面，推进“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带建设。通过区域联动、内外互补增加和拓展经济发展腾挪空间。

　　总体上，预计2014年中国经济增长为7.4%，2015年将增长7.2%。中国经济告别了高速增长，迎来了“中高速增长”的新常态。鉴于经济增速放缓、大宗商品和能源价格下跌，预计整体通胀维持低位水平。货币政策将逐步从定向宽松转向全面降息降准，其中降准的空间比降息大。

　　2、国际经济

　　2014年，全球经济复苏步伐弱于预期，IMF、世界银行等国际组织和机构不断下调世界经济增速预期，IMF预测2014年全球经济增长平均为3.3%。美国经济复苏势头较好，但欧元区和日本经济出现停滞不前现象；受金融动荡及乌克兰危机影响，新兴经济体增速继续放缓；发达国家物价低位徘徊，新兴经济体仍存在较大通胀压力；全球贸易低速增长。

　　美国在2014年一季度暂时倒退之后经济增长加速，在消费端，由于就业市场状况持续改善，在金融条件有利且房地产市场复苏的情况下，油价的下行以及消费者信心的改善，个人消费将逐渐提速，家庭资产负债表也得到了改善。而资本支出方面，各州联储对于未来6个月资本支出的调研显示投资前景乐观。此外，原油进口的进一步减少以及财政拖累的逐渐消退也将对美国经济产生积极贡献。IMF预测，2014年美国经济增长为2.2%，2015年美国经济增长将提升至3.1%左右。

　　受欧债危机冲击后欧元区经济表现差强人意，整体复苏滞后于美国。欧洲央行先后降息、实施存款负利率，并在10月份决定开始采取购买ABS与抵押贷款等QE措施，欧元区经济增长出现改善迹象。IMF预测，2014年欧元区经济增长为0.8%，2015年将增长1.3%。

　　展望2015年，再工业化有望推动美国经济继续扩张，结构调整将会促进全球经济复苏，但美国货币政策正常化将会对新兴国家形成一定冲击，发达国家高负债及主要经济体潜在增长率下移也将对世界经济构成一定不利影响。由于原油等大宗商品价格逐步下滑，全球通胀将呈现偏低水平。根据IMF发布的世界经济展望，2015年全球经济预计增长3.8%，较2014年提升0.5个百分点，其中发达国家增长2.3%，提升0.5个百分点，发展中国家增长5%，提升0.6个百分点。预计2015年全球经济表现将好于2014年，但仍属缓慢复苏。

　　(二)流动性因素

　　2014 年从二季度开始，中国央行采用一系列定向宽松政策，包括定向降准、PSL、MLF 等政策支持“三农”及小微企业融资需求，但政策实施效果有限，实体经济的融资成本依然偏高，社会融资规模急剧萎缩。11 月21日，中国人民银行宣布下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，一年期贷款基准利率下调至5.6%，下调了0.4个百分点；一年期存款基准利率下降至2.75%，下调了0.25个百分点。但由于存款利率浮动区间的上限由1.1倍调整至1.2倍，按照上限1.2 倍计算，存款利率和之前无变化，而一年期贷款基准利率一次下调0.4个百分点，银根放松力度超预期，逐步进入降息周期。由于实体经济融资成本仍在高位，货币条件总体仍偏紧。随着通胀放缓，尤其是油价和房价出现下跌，未来货币政策放松的空间加大。预计2015年中国央行将谨慎采用降准及降息措施，流动性环境呈现中性偏于宽松格局。

　　2014年12 月FOMC 会议美联储官员对2015 年末利率预期中位数为1.125%，2016年末为2.5%，2017年末为3.625%。美联储上一轮加息周期为2004年，当时的节奏是每次会议利率上调0.25%。由于此轮美国经济的复苏相较以往节奏更慢，美联储最初加息的节奏可能也将较为温和。预计2015 年二季度首次加息，2015 年末利率升至1%。

　　总体上，在流动性方面，美国退出QE，逐步进入加息周期，但预计其资产负债表明年还不会有明显收缩；中国逐渐进入降息周期，欧元区、日本央行将采取进一步量化宽松政策。国际流动性环境整体将继续处于扩张区间，有利于经济复苏。

　　由于美国经济延续复苏，将逐渐开启加息周期，而欧元区和日本由于经济疲弱则将进一步宽松，这提振美元走势。美元指数正处在长达十年的大型震荡区间上沿，一旦有效向上突破，美元将重返强势格局，从历史规律上，每一轮美元走强均会给国际上其他国家与地区带来严重的冲击，2015年累积效应慢慢产生，新兴经济体市场面临风险，以原油为首的大宗商品价格也面临动荡。

　　二、产业链供需分析

　　(一)PX供应状况

　　1、亚洲PX产能增幅显著 供应逐步宽松

　　近年来，全球PX产能陆续投放，产能趋于向消费区域转移，亚洲成为PX产能投产最快的地区，其中以东亚、东南亚及中东地区增幅较大，由于资源及市场均不占优势，北美及欧洲地区产能增幅有限。韩国三星道达尔、SK全球化学和SKJX日本公司共计330万吨/年PX产能将投产。GSC太阳公司2015年将投产一套100万吨/年装置。这些项目将使韩国4年内PX产能增加近一倍，由2012年的530万吨/年增至2016年的1050万吨/年。在东南亚，新加坡裕廊岛芳烃公司80万吨/年的PX装置于2014年投产；越南NghiSon正在新建一套35万吨/年的PX装置，预计2017年投产；恒逸石化宣布在文莱新建一座炼油厂和一套150万吨/年的PX装置，预计2016年投产。此外，中东地区的PX项目正在实施。在沙特阿拉伯，2018年之前将新增920万吨/年的PX产能。

　　据HIS统计数据显示，全球PX 总产能预计将从2013年的4100万吨/年提升至2018年的6000万吨/年左右，2014-2015年PX产能增幅较为显著，整体供应逐步趋于宽松。

　　图3：世界PX产能增长预估

　　


　　2、国内产能增速较慢 对外依存度高

　　2014年，我国对二甲苯(PX)的总生产能力约在1240万吨左右，主要的生产厂家有扬子石化(生产能力为85万吨/年)、镇海炼化(生产能力为65万吨/年)、上海石化(生产能力为85万吨/年)、金陵石化(生产能力为70万吨/年)、天津石化(生产能力为40万吨/年)、洛阳石化(生产能力为22万吨/年)、青岛丽东(生产能力为100万吨/年)、辽阳石化(生产能力为70万吨/年)、福建联合(生产能力为80万吨/年)、大连福佳大化(生产能力为140万吨/年)、乌鲁木齐石化 (生产能力为100万吨/年)、海南炼化(生产能力为60万吨/年)、中海油炼化(生产能力为84万吨/年)、腾龙芳烃(生产能力为160万吨/年)以及彭州石化(生产能力为65万吨/年)等。

　　受环保因素制约和公共舆论影响，近年来国内石化路线的PX产能增速较为缓慢，预计2015年国内PX新增产能预估为225万吨。由于国内PTA的产能将快速增长，预计到2015年底产能达到5000万吨/年，假设开工率继续保持在70%左右，以生产PTA的PX单耗为0.66来计算，生产3500万吨PTA将需要2310万吨PX。根据国内在建、拟建计划，2015年中国PX需求量将达2200万吨以上，如果目前国内拟建的装置不能如期建设，则2015年进口量将超过1000万吨，整体PX对外依存度较高。

　　图4：中国PX产能与自给率

　　


　　表1：2015-2017年中国PX新增产能预估表

　　厂家 预估产能(万吨/年) 投产时间

　　海南炼化 160 2015年

　　中金石化 65 2015年

　　中化泉州 80 2016年

　　扬子石化 70 2017年

　　九江石化 100 2017年

　　齐鲁石化 100 2017年

　　洛阳石化 60 2017年

　　3、PX进口量维持增长

　　海关数据显示，2014年11月我国PX进口量为94.46万吨，进口平均单价1123美元吨；1-11月PX累计进口量为879.46万吨，同比增长6.3%，其中9月份进口量为100.59万吨，创出单月进口量新高；前11月PX进口平均单价1296美元/吨，较2013年的进口均价1520美元/吨出现下跌，跌幅接近15%。预计2014年PX进口量在960万吨左右，由于国际原油、石脑油等上游原料价格大幅下跌带动PX生产成本下降，PX进口单价逐步回落。

　　随着国内PTA新增产能持续增长，而PX产能增幅较为缓慢，存在较大的供应缺口，进口需求保持旺盛，PX对外依存度维持较高水平。由于短期内国内PX新增产能受限，预计2015年PX进口量将有望维持增长。

　　图5：PX月度进口量及报关均价图

　　


　　(二)上游原料走势

　　2014 年国际油价呈现前高后低的震荡下行走势。一季度，欧美国家与伊朗的核问题谈判进展顺利，同时利比亚部分油田复产，均对Brent原油形成压制，而美国经济复苏、原油库存连续七周下降、库欣至海湾地区新的输油管道正式运行，为WTI原油带来显著利好；WTI原油与Brent原油价差逐步缩窄，WTI原油与Brent原油价差逐步缩窄；二季度开始，乌克兰局势驱动国际油价上行，但美国释放战略储备原油，WTI原油遭遇重挫，充裕的供应和美联储缩减QE预期也抑制了油价。国际原油呈现先降后稳态势，WTI原油和Brent原油均有所回落；5-6月，乌克兰、利比亚、伊拉克等地缘局势因素轮番提振原油走势，美国库欣地区原油库存创历史新低也利好WTI原油走势，WTI原油与Brent原油震荡上行。三季度开始，美联储逐步退出QE，乌克兰、伊拉克局势逐步缓和，WTI原油与Brent原油逐步回落；9月份后，石油输出国组织(OPEC)以外国家产油量强劲增长，美联储退出QE推动美元大幅走高，EIA和OPEC等机构下调需求预期，WTI原油与Brent原油加速下跌；11月份，OPEC为保住市场份额坚持不减产，原油供需较为宽松，WTI原油与Brent原油逐步创出近年来新低。

　　展望2015年，全球需求增速放缓、美国页岩油产量持续增长、沙特、科威特等OPEC国家减产意愿较弱，全球原油供需呈现宽松格局，国际原油延续调整格局；边际成本、地缘政治局势动荡、OPEC减产预期等因素对原油价格构成潜在支撑，预计2015年国际油价处于低位运行，整体波动区间较2014年下移，呈现前低后高的走势，二、三季度出现反弹概率较大，重点关注OPEC 会否采取限产保价及低油价会否迫使美国页岩油减产。Brent原油期价主要运行区间为45-90美元/桶，WTI 原油期价主要运行区间为40-85 美元/桶。

　　受国际原油价格剧烈调整影响，亚洲地区石脑油价格呈现震荡下行走势，从960-990美元/吨逐步下跌至500-520美元/吨CFR日本，跌幅超过45%；亚洲地区异构MX价格也逐步下跌，从1180-1200美元/吨逐步下跌至600-620美元/吨FOB韩国，跌幅超过48%。亚洲地区PX价格也大幅下跌，从1400-1420美元/吨下跌至820-840美元/吨，跌幅超过40%。由于原油持续下行导致下游产品成本区间下移，预计2015年亚洲石脑油将处于450-850美元/吨区间，亚洲地区MX价格将处于500-1000美元/吨区间。亚洲地区PX价格将处于700-1200美元/吨区间。整体上，上游原料价格运行区间下行带动PTA成本区间下移。

　　


　　(三)PTA供需状况

　　1、 PTA产能增幅显著 供需延续宽松格局

　　截止2014年底，国内PTA产能为4335万吨左右，较2013年增长9%左右，增幅有所缩窄。由于PTA行业景气低迷，原计划投产的珠海BP 125万吨、恒力石化220万等大规模装置延期至2015年一季度。预计2015年国内PTA 新增产能在665 万吨左右，总产能达到5000万吨左右，按照平均开工率70%来计算，产量预计在3500 万吨左右，整体供应维持宽松格局。

　　当前全球PTA产量在5400万吨/年，而产能超过7000万吨/年。由于2012-2015年PTA新增产能的集中释放导致市场供过于求，预计到2017年之前，过剩的局面不会明显改善。由于产能过剩，全球PTA装置的利用率在80%左右。

　　表2：2015中国PTA 新增产能预估表

　　厂家 地点 产能(万吨) 预计投产时间

　　珠海BP 3# 珠海 125 2015年一季度

　　恒力石化 3# 大连 220 2015年一季度

　　四川晟达 南充 100 2015年二季度

　　汉邦石化 江阴 220 2015年四季度

　　总计 665

　　图7：中国PTA产能及增幅预估图

　　


　　第二部分2015年PTA行情展望分析

　　一、宏观经济分析

　　(一)国内外经济环境

　　1、中国经济

　　2014年中国一季度GDP同比增长7.4%，二季度同比增长7.5%，三季度同比增长7.3%。房地产投资放缓拖累投资增速，但消费的平稳增长带来内需结构的改善。外需则受海外经济回暖带动而继续好转，净出口贡献增加。中央经济工作会议提出2015年的主要任务之一是“保持经济稳定增长”， 2014年三季度以来，随着经济下行压力的加大，政府已经采取了降息、加快基建投资等措施稳定经济。未来经济工作的着力点是转方式调结构，但也强调了保持稳增长和调结构的平衡，保持合理的经济运行区间，预计2015年政府经济增长的预期目将设定为7%左右。经济政策方面，强调保持宏观政策连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要有力度，货币政策要更加注重松紧适度。国家区域发展战略方面，推进“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带建设。通过区域联动、内外互补增加和拓展经济发展腾挪空间。

　　总体上，预计2014年中国经济增长为7.4%，2015年将增长7.2%。中国经济告别了高速增长，迎来了“中高速增长”的新常态。鉴于经济增速放缓、大宗商品和能源价格下跌，预计整体通胀维持低位水平。货币政策将逐步从定向宽松转向全面降息降准，其中降准的空间比降息大。

　　2、国际经济

　　2014年，全球经济复苏步伐弱于预期，IMF、世界银行等国际组织和机构不断下调世界经济增速预期，IMF预测2014年全球经济增长平均为3.3%。美国经济复苏势头较好，但欧元区和日本经济出现停滞不前现象；受金融动荡及乌克兰危机影响，新兴经济体增速继续放缓；发达国家物价低位徘徊，新兴经济体仍存在较大通胀压力；全球贸易低速增长。

　　美国在2014年一季度暂时倒退之后经济增长加速，在消费端，由于就业市场状况持续改善，在金融条件有利且房地产市场复苏的情况下，油价的下行以及消费者信心的改善，个人消费将逐渐提速，家庭资产负债表也得到了改善。而资本支出方面，各州联储对于未来6个月资本支出的调研显示投资前景乐观。此外，原油进口的进一步减少以及财政拖累的逐渐消退也将对美国经济产生积极贡献。IMF预测，2014年美国经济增长为2.2%，2015年美国经济增长将提升至3.1%左右。

　　受欧债危机冲击后欧元区经济表现差强人意，整体复苏滞后于美国。欧洲央行先后降息、实施存款负利率，并在10月份决定开始采取购买ABS与抵押贷款等QE措施，欧元区经济增长出现改善迹象。IMF预测，2014年欧元区经济增长为0.8%，2015年将增长1.3%。

　　展望2015年，再工业化有望推动美国经济继续扩张，结构调整将会促进全球经济复苏，但美国货币政策正常化将会对新兴国家形成一定冲击，发达国家高负债及主要经济体潜在增长率下移也将对世界经济构成一定不利影响。由于原油等大宗商品价格逐步下滑，全球通胀将呈现偏低水平。根据IMF发布的世界经济展望，2015年全球经济预计增长3.8%，较2014年提升0.5个百分点，其中发达国家增长2.3%，提升0.5个百分点，发展中国家增长5%，提升0.6个百分点。预计2015年全球经济表现将好于2014年，但仍属缓慢复苏。

　　(二)流动性因素

　　2014 年从二季度开始，中国央行采用一系列定向宽松政策，包括定向降准、PSL、MLF 等政策支持“三农”及小微企业融资需求，但政策实施效果有限，实体经济的融资成本依然偏高，社会融资规模急剧萎缩。11 月21日，中国人民银行宣布下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，一年期贷款基准利率下调至5.6%，下调了0.4个百分点；一年期存款基准利率下降至2.75%，下调了0.25个百分点。但由于存款利率浮动区间的上限由1.1倍调整至1.2倍，按照上限1.2 倍计算，存款利率和之前无变化，而一年期贷款基准利率一次下调0.4个百分点，银根放松力度超预期，逐步进入降息周期。由于实体经济融资成本仍在高位，货币条件总体仍偏紧。随着通胀放缓，尤其是油价和房价出现下跌，未来货币政策放松的空间加大。预计2015年中国央行将谨慎采用降准及降息措施，流动性环境呈现中性偏于宽松格局。

　　2014年12 月FOMC 会议美联储官员对2015 年末利率预期中位数为1.125%，2016年末为2.5%，2017年末为3.625%。美联储上一轮加息周期为2004年，当时的节奏是每次会议利率上调0.25%。由于此轮美国经济的复苏相较以往节奏更慢，美联储最初加息的节奏可能也将较为温和。预计2015 年二季度首次加息，2015 年末利率升至1%。

　　总体上，在流动性方面，美国退出QE，逐步进入加息周期，但预计其资产负债表明年还不会有明显收缩；中国逐渐进入降息周期，欧元区、日本央行将采取进一步量化宽松政策。国际流动性环境整体将继续处于扩张区间，有利于经济复苏。

　　由于美国经济延续复苏，将逐渐开启加息周期，而欧元区和日本由于经济疲弱则将进一步宽松，这提振美元走势。美元指数正处在长达十年的大型震荡区间上沿，一旦有效向上突破，美元将重返强势格局，从历史规律上，每一轮美元走强均会给国际上其他国家与地区带来严重的冲击，2015年累积效应慢慢产生，新兴经济体市场面临风险，以原油为首的大宗商品价格也面临动荡。

　　二、产业链供需分析

　　(一)PX供应状况

　　1、亚洲PX产能增幅显著 供应逐步宽松

　　近年来，全球PX产能陆续投放，产能趋于向消费区域转移，亚洲成为PX产能投产最快的地区，其中以东亚、东南亚及中东地区增幅较大，由于资源及市场均不占优势，北美及欧洲地区产能增幅有限。韩国三星道达尔、SK全球化学和SKJX日本公司共计330万吨/年PX产能将投产。GSC太阳公司2015年将投产一套100万吨/年装置。这些项目将使韩国4年内PX产能增加近一倍，由2012年的530万吨/年增至2016年的1050万吨/年。在东南亚，新加坡裕廊岛芳烃公司80万吨/年的PX装置于2014年投产；越南NghiSon正在新建一套35万吨/年的PX装置，预计2017年投产；恒逸石化宣布在文莱新建一座炼油厂和一套150万吨/年的PX装置，预计2016年投产。此外，中东地区的PX项目正在实施。在沙特阿拉伯，2018年之前将新增920万吨/年的PX产能。

　　据HIS统计数据显示，全球PX 总产能预计将从2013年的4100万吨/年提升至2018年的6000万吨/年左右，2014-2015年PX产能增幅较为显著，整体供应逐步趋于宽松。

　　图3：世界PX产能增长预估

　　2、国内产能增速较慢 对外依存度高

　　2014年，我国对二甲苯(PX)的总生产能力约在1240万吨左右，主要的生产厂家有扬子石化(生产能力为85万吨/年)、镇海炼化(生产能力为65万吨/年)、上海石化(生产能力为85万吨/年)、金陵石化(生产能力为70万吨/年)、天津石化(生产能力为40万吨/年)、洛阳石化(生产能力为22万吨/年)、青岛丽东(生产能力为100万吨/年)、辽阳石化(生产能力为70万吨/年)、福建联合(生产能力为80万吨/年)、大连福佳大化(生产能力为140万吨/年)、乌鲁木齐石化 (生产能力为100万吨/年)、海南炼化(生产能力为60万吨/年)、中海油炼化(生产能力为84万吨/年)、腾龙芳烃(生产能力为160万吨/年)以及彭州石化(生产能力为65万吨/年)等。

　　受环保因素制约和公共舆论影响，近年来国内石化路线的PX产能增速较为缓慢，预计2015年国内PX新增产能预估为225万吨。由于国内PTA的产能将快速增长，预计到2015年底产能达到5000万吨/年，假设开工率继续保持在70%左右，以生产PTA的PX单耗为0.66来计算，生产3500万吨PTA将需要2310万吨PX。根据国内在建、拟建计划，2015年中国PX需求量将达2200万吨以上，如果目前国内拟建的装置不能如期建设，则2015年进口量将超过1000万吨，整体PX对外依存度较高。

　　图4：中国PX产能与自给率

　　表1：2015-2017年中国PX新增产能预估表

　　厂家 预估产能(万吨/年) 投产时间

　　海南炼化 160 2015年

　　中金石化 65 2015年

　　中化泉州 80 2016年

　　扬子石化 70 2017年

　　九江石化 100 2017年

　　齐鲁石化 100 2017年

　　洛阳石化 60 2017年

　　3、PX进口量维持增长

　　海关数据显示，2014年11月我国PX进口量为94.46万吨，进口平均单价1123美元吨；1-11月PX累计进口量为879.46万吨，同比增长6.3%，其中9月份进口量为100.59万吨，创出单月进口量新高；前11月PX进口平均单价1296美元/吨，较2013年的进口均价1520美元/吨出现下跌，跌幅接近15%。预计2014年PX进口量在960万吨左右，由于国际原油、石脑油等上游原料价格大幅下跌带动PX生产成本下降，PX进口单价逐步回落。

　　随着国内PTA新增产能持续增长，而PX产能增幅较为缓慢，存在较大的供应缺口，进口需求保持旺盛，PX对外依存度维持较高水平。由于短期内国内PX新增产能受限，预计2015年PX进口量将有望维持增长。

　　图5：PX月度进口量及报关均价图

　　(二)上游原料走势

　　2014 年国际油价呈现前高后低的震荡下行走势。一季度，欧美国家与伊朗的核问题谈判进展顺利，同时利比亚部分油田复产，均对Brent原油形成压制，而美国经济复苏、原油库存连续七周下降、库欣至海湾地区新的输油管道正式运行，为WTI原油带来显著利好；WTI原油与Brent原油价差逐步缩窄，WTI原油与Brent原油价差逐步缩窄；二季度开始，乌克兰局势驱动国际油价上行，但美国释放战略储备原油，WTI原油遭遇重挫，充裕的供应和美联储缩减QE预期也抑制了油价。国际原油呈现先降后稳态势，WTI原油和Brent原油均有所回落；5-6月，乌克兰、利比亚、伊拉克等地缘局势因素轮番提振原油走势，美国库欣地区原油库存创历史新低也利好WTI原油走势，WTI原油与Brent原油震荡上行。三季度开始，美联储逐步退出QE，乌克兰、伊拉克局势逐步缓和，WTI原油与Brent原油逐步回落；9月份后，石油输出国组织(OPEC)以外国家产油量强劲增长，美联储退出QE推动美元大幅走高，EIA和OPEC等机构下调需求预期，WTI原油与Brent原油加速下跌；11月份，OPEC为保住市场份额坚持不减产，原油供需较为宽松，WTI原油与Brent原油逐步创出近年来新低。

　　展望2015年，全球需求增速放缓、美国页岩油产量持续增长、沙特、科威特等OPEC国家减产意愿较弱，全球原油供需呈现宽松格局，国际原油延续调整格局；边际成本、地缘政治局势动荡、OPEC减产预期等因素对原油价格构成潜在支撑，预计2015年国际油价处于低位运行，整体波动区间较2014年下移，呈现前低后高的走势，二、三季度出现反弹概率较大，重点关注OPEC 会否采取限产保价及低油价会否迫使美国页岩油减产。Brent原油期价主要运行区间为45-90美元/桶，WTI 原油期价主要运行区间为40-85 美元/桶。

　　受国际原油价格剧烈调整影响，亚洲地区石脑油价格呈现震荡下行走势，从960-990美元/吨逐步下跌至500-520美元/吨CFR日本，跌幅超过45%；亚洲地区异构MX价格也逐步下跌，从1180-1200美元/吨逐步下跌至600-620美元/吨FOB韩国，跌幅超过48%。亚洲地区PX价格也大幅下跌，从1400-1420美元/吨下跌至820-840美元/吨，跌幅超过40%。由于原油持续下行导致下游产品成本区间下移，预计2015年亚洲石脑油将处于450-850美元/吨区间，亚洲地区MX价格将处于500-1000美元/吨区间。亚洲地区PX价格将处于700-1200美元/吨区间。整体上，上游原料价格运行区间下行带动PTA成本区间下移。

　　图6：上游原料价格走势

　　(三)PTA供需状况

　　1、 PTA产能增幅显著 供需延续宽松格局

　　截止2014年底，国内PTA产能为4335万吨左右，较2013年增长9%左右，增幅有所缩窄。由于PTA行业景气低迷，原计划投产的珠海BP 125万吨、恒力石化220万等大规模装置延期至2015年一季度。预计2015年国内PTA 新增产能在665 万吨左右，总产能达到5000万吨左右，按照平均开工率70%来计算，产量预计在3500 万吨左右，整体供应维持宽松格局。

　　当前全球PTA产量在5400万吨/年，而产能超过7000万吨/年。由于2012-2015年PTA新增产能的集中释放导致市场供过于求，预计到2017年之前，过剩的局面不会明显改善。由于产能过剩，全球PTA装置的利用率在80%左右。

　　表2：2015中国PTA 新增产能预估表

　　厂家 地点 产能(万吨) 预计投产时间

　　珠海BP 3# 珠海 125 2015年一季度

　　恒力石化 3# 大连 220 2015年一季度

　　四川晟达 南充 100 2015年二季度

　　汉邦石化 江阴 220 2015年四季度

　　总计 665

　　图7：中国PTA产能及增幅预估图

　　2、PTA行业维持亏损 合同价逐步走低

　　2014年一季度，由于亚洲PX价格保持高位，PTA成本持续攀升，而PTA下游需求疲弱压制PTA现货价格走势，PTA生产商持续处于亏损，动态生产从亏损200元/吨逐步扩大至亏损400元/吨。

　　二季度，由于生产企业持续亏损，国内PTA企业陆续进行停车检修，装置开工率从77%逐步回落至58%。亚洲PX价格大幅下调，PTA生产商动态生产从亏损400元/吨逐步缩窄至亏损100元/吨左右。5月份初，随着PTA检修装置重启以及新增产能投产，开工率逐步上升至78%-82%。亚洲PX价格出现反弹，而PTA现货表现偏弱，PTA动态亏损扩大到450至550元/吨；

　　5月中下旬以后，国内PTA生产企业为了应对连续亏损局面，以逸盛石化、恒力石化、翔鹭石化为代表的生产商纷纷采取降低开工率的举措，并试图推行新的合约结价模式(引入与PX价格挂钩的成本加成因素)，PTA现货价格出现强势反弹，涨幅超过15%，PTA动态生产利润逐步回升到盈利100至盈利200元/吨之间。

　　7月份中旬，国内PTA装置开工率回升至75%左右，亚洲PX价格反弹至1400美元/吨上方，PTA现货上行受限，PTA生产的亏损幅度逐步扩大到300-450元/吨。

　　四季度，亚洲PX价格持续下跌，PTA生产出现小幅盈利，盈利幅度在100-200元/吨。PTA检修装置重启，开工率继续回升70%至75%左右。

　　合同货价格方面，一季度，国内生产商合同货结算价格逐步走低，从7200元/吨下调至6500元/吨；4-5月生产商合同货结算价格报至6600元/吨；6-7月，受PTA生产商限产保价提振，合同货结算价大幅上涨至7900元/吨，创出年内结算价高点；8-12月，生产商合同货结算价格逐步下调，从7600元/吨逐步下跌至5200元/吨。整体上，2014年生产商合同货结算均价为6750元/吨，较2013年合同货结算均价的8190元/吨下跌2160元/吨，跌幅达到26%。

　　2014年国内PTA行业平均装置开工率在70%左右，较2013年略有回落，PX价格大幅调整使得PTA生产成本下降，生产企业亏损局面有所改观，部分时期出现小幅盈利态势。2015年，国内PTA产能延续过剩局面，对PTA价格构成压力，而原油暴跌引发的化工品成本平台下移，预计PTA行业将处于盈亏线上下波动局面。生产企业的盈利状况将得依托限产保价措施，整体开工率预计维持在70%上下波动。

　　图8：PTA产业链装置负荷

　　


　　图9：PTA现货价格与利润图

　　


　　图10：翔鹭石化PTA合同报价

　　


　　图11：中石化PX合同结算价

　　


　　2、PTA进口量继续萎缩

　　海关公布数据显示，2014年11月份我国PTA进口量为5.6万吨，报关平均单价799.96美元/吨；1-11月份PTA进口量共计91.45万吨，同比大幅下降53.79%，月度进口平均单价940美元/吨，较2013年的进口均价1095美元/吨明显回落，跌幅约14%。

　　国内PTA产能急剧扩张，PTA产量稳步增长，这使得对PTA的进口需求逐步回落。若国内在建的几套PTA装置如期投产，预计2015年PTA进口量将呈现进一步萎缩态势。

　　图12：PTA月度进口量及报关均价

　　


　　3、郑商所PTA仓单高位回落

　　2014年，郑商所的PTA仓单呈现从高位逐步回落走势。一季度PTA仓单持续增加至历史新高，从43000张增加至78000张左右；4月后，PTA仓单逐步从高位持续回落；随着1405合约交割后仓单出现快速流出，逐步回落至1000张下方；三季度PTA仓单小幅增加至13000张左右，随后1409合约交割后仓单集中注销；四季度PTA仓单保持较低水平，处于5000至10000张区间。上半年PTA供应呈现宽松，期现套利及卖出套期保值操作增多，1401合约出现巨量交割，交割量达到68480张，1405合约交割量为29122张；预计2015年PTA的供需格局维持宽松，交易所仓单将可能重新出现增加。

　　图13：PTA仓单期价走势

　　


　　(四)聚酯化纤行业情况

　　1、化纤产量保持增长

　　据国家统计局公布的数据显示，2014年11月，我国化学纤维产量为398万吨，同比增加28.3万吨，增幅6.5%。1-11月化纤产量累计为4032万吨，同比增长6.5%。2014年11月，我国聚酯产量为108.19万吨，同比增长3.49%。1-11月聚酯产量累计为1077.09万吨，同比增长0.58%，增幅较2013年同期减缓3.74个百分点。2013年11月，我国涤纶纤维产量为325.32万吨，同比增长7.72%。1-11月涤纶纤维产量累计为3257.41万吨，同比增长6.82%。

　　化纤产能处于惯性增长阶段，初步统计，上半年投产的聚酯产能为262万吨，下半年计划投产的聚酯涤纶项目有200多万吨，但根据市场情况，部分装置可能会延期到2015年投产，实际投产可能不足200万吨。随着聚酯产能的陆续投放及下游纺织服装趋于回暖，预计2015年化纤、聚酯产量有望保持增长，增幅维持在4%-6%左右。

　　图14：2009-2014年化纤月度产量

　　


　　图15：2009-2014年聚酯月度产量

　　


　　2、聚酯涤纶产能增速放缓

　　据统计， 2014年我国新投产的聚酯产能预计为404万吨，新增聚酯产能绝大多数在前三季度完成投产。截至2014年底，我国的聚酯总产能将达到4509万吨，同比增长9.84%。2014年四季度受上游成本塌陷、利润空间逐渐打开等因素的影响，聚酯行业整体需求呈现回暖迹象。

　　预计2015年聚酯新增产能为316万吨，截至2015年底，国内聚酯总产能将达到4825万吨，2015年聚酯产能增长率预计为7%左右。

　　图16：2009-2014年涤纶纤维月度产量图

　　


　　(五)纺织服装行业情况

　　1、纺织行业景气低位回升

　　2014年1-11月，我国规模以上企业纱线总产量累计约达3534.96万吨，同比增长6.43%，增速较2013年同期相比下降1.85个百分点。2014年1-11月，我国规模以上企业布总产量累计约达635亿米，同比增长0.6%，增速较2013年同期相比下降5.05个百分点。1-11月纺织行业工业增加值同比增长6.6%，增速较2013年同期回落1.9个百分点。

　　1-10月份纺织行业主营业务收入为30955.6亿元，同比增长7.7%，利润总额为1526.5亿元，同比增长6.8%；1-10月份服装行业主营业务收入为16690.8亿元，同比增长8.6%，利润总额为919.6亿元，同比增长13.4%，1-10月份化学纤维行业主营业务收入为5911.5亿元，同比增长4.5%，利润总额为184.7亿元，同比增长14.4%。

　　2014年，国内外棉价差价缩小，棉花及化纤价格下降，成本压力有所缓解；在外需回暖和原料成本下降影响下，纺织行业整体呈现弱势复苏态势，行业盈利有所增长。预计2015年，原料成本下行及行业完成去库存，纺织行业延续复苏趋势，整体保持小幅增长。

　　图17：全国规模以上企业纱产量

　　


　　图18：全国规模以上企业布产量

　　


　　2、纺织服装出口小幅增长

　　海关总署公布的数据显示，2014年1-11月我国纺织品服装累计出口2727.61亿美元，同比增长5.7%，增速较2013年同期的11.8%回落了6.1个百分点。其中，纺织品出口1023.9美元，同比增长了5.3%，增速较2013年同期的11.5%回落了6.2个百分点；服装及其附件出口1703.7亿美元，同比增长6%，增速较2013年同期的12%回落了6个百分点。

　　国际市场需求前景基本稳定，出口延续温和复苏趋势，2014年纺织服装出口增幅有望接近6%。分季度看，受春节及2013年基数大幅波动因素影响，一季度纺织服装出口增速大幅下滑至0.4%，二季度整体回升至正常水平，三季度增幅进一步小幅提升，四季度末则出现小幅下滑。美国经济有望实现持续复苏，欧洲经济也呈现弱复苏态势，外需增速有望继续改善，预计2015年纺织业出口有望维持复苏趋势，增速或将高于2014年。

　　3、纺织服装零售额增速放缓

　　2014 年国内服装终端零售累计增速同比仍有所减缓，但环比持续回升；网购市场保持快速增长。前10 个月，限额以上服装鞋帽、针、纺织品类零售总额达到9834.9 亿元，同比增长10.6%，增速同比降低1.3 个百分点，环比提高0.1 个百分点；服装类零售额达到6972.6 亿元，同比增长10.6%；，增速同比降低1.2 个百分点，环比与前三季度持平。与线下增长乏力形成强烈反差的是，网购市场保持快速增长。据艾瑞咨询调查数据显示， 2014Q1-Q3 网购市场交易规模分别达到5250.9 亿元、6243.1 亿元和6914.1 亿元，分别同比增长44.4%、46.1%和49.8%；分别占当期社会消费品零售总额的8.46%、10.1%和10.6%，渗透率不断提升。

　　2015 年经济增速可能将有所减缓，社会消费存在一定下滑风险，降息对居民消费有一定刺激作用；网购有望保持快速增长，移动端购物将越来越流行，仍将保持高速增长。预计2015 年国内终端零售增速可能将与2014 年持平或略有增长。

　　图19：中国纺织品月度出口图

　　


　　图20：中国服装月度出口图

　　

　　三、结论

　　综合来看，2015年全球经济延续缓慢复苏，各经济体增长有所分化。美国经济复苏进程较快，欧元区和日本经济表现较弱；国内保持稳增长和调结构的平衡，经济运行进入新常态，需求端有望缓慢改善；货币政策方面，中国货币政策呈现中性趋于宽松，欧元区及日本将扩大量化宽松规模，流动性环境整体将继续处于扩张区间，有利于经济复苏；而美联储逐渐步入加息周期，美元重返强势格局和利率潜在上行预期可能对大宗商品价格整体施压｡

　　产业链供需方面，亚洲PX新增产能逐步投产，供应增幅较为显著，PX生产商盈利能力有所削弱；原油价格深幅调整导致下游化工品成本塌陷， PTA生产成本区间大幅下移；聚酯产业链的供应瓶颈将集中在上游MX、石脑油行业，利润也将向MX、石脑油行业转移。由于部分大型装置推迟至2014年投产，国内PTA行业产能增幅继续上升，受生产成本下行影响，行业亏损幅度收窄并出现小幅盈利。预计2015 年PTA 新增产能大约在665 万吨左右，总产能达到5000万吨左右，按照平均开工率70%来计算，产量在3500 万吨左右，PTA供应压力难以缓解，行业景气维持低位，若是生产厂商能实行限产保价措施，将有助于缓和供应压力，行业将维持在盈亏线上下波动。

　　下游需求方面，预计2015年国内聚酯产能增加316万吨至达到4825万吨，化纤、聚酯产量呈现增长，由于原料价格下跌及库存处于低位，聚酯涤纶产品整体利润较好。纺织服装行业维持周期见底后缓慢上升格局，纺织品出口延续温和回升，服装终端零售增速有所减缓，纺织服装行业经过两年多的清库存及渠道调整，2015年将进入再库存周期，国内需求将有望呈现回升。

　　展望2015年，亚洲PX供应趋于宽松、国内PTA产能继续增长、原油深幅调整带动下游化工品成本塌陷等因素将对PTA期价构成主要压力；而国内货币政策趋于宽松、生产企业将可能采取限产保价、下游面临补库存需求等因素对PTA期价构成潜在支撑，有望出现阶段性的超跌反弹走势。预计2015年PTA期价运行区间继续下移，期价将主要处于4000-6800区间运行，4500下方为价格低位区间，6300上方为价格高位区间，价格密集波动区间将处于4800-6000。一季度呈现探底走势，二三季度有望出现阶段性局部反弹行情，四季度呈现回落走势。