春节后，下游补库陆续开启，现货逐步趋稳。3月12日抛储在即，前期或存在抢购行情，中期又将呈现阶段性供给充裕的场面。况且目前新棉销售还未过半，价格较难出现大幅上涨。此外，3至5月，农户又将播种新棉，市场对面积增长的期望仍比较大，后期存在一定炒作空间。不过，郑棉(15060,-95.00, -0.63%)在短期内较难摆脱15000-15500的运行区间。下方支撑相对明显，因储备棉轮出底价低于15200元/吨的概率较小（若按照美棉维持在80美分/磅之上来测算）。

　　总体看来，棉花维持大区间震荡的概率较大，过分看多或悲观后市均不可取。短期内，关注储备棉拍卖政策。笔者猜测，拍卖前期或因抢购行情导致偏强走势；随后，储备棉逐渐流入市场，货源充裕，叠加新棉扩种效应，或在5月前后开始回落；同时也需关注新棉播种期间的天气行情，以及拍卖结束后国储库存量的变化。

　　可尝试逢低买入，逢高开空的来回操作，从而扩大收益。

　　一、行情走势回顾

　　进入2018年，郑棉继续在14800-16000元/吨的大区间内震荡。

　　1月初，由于新年度放贷，资金入市，叠加备货行情的展开，郑棉阶段性走高。随后，在1月下旬至2月中旬期间，因汇率波动趋强等宏观因素凸显，郑棉跟随美棉呈现一路下跌的走势，最终站稳在14800元/吨的区间底部。

　　春节过后，由于下游纺织企业陆续复工，棉花市场行情略有回暖。截至2月28日，中国棉花价格指数3128B级棉报价15685元/吨，与节前相差不大。在结束了节前的补库热潮后，纺织企业多数备有一定库存供节后生产，同时，等待性价比较高的储备棉入市。轮出前，预计棉花期现价格均趋于稳定。

图1郑棉指数日K线走势（2016.12-2018.02）

数据来源：文华财经国联期货研发部

　　二、基本面因素分析

　　（一）储备棉轮出在即

　　春节过后，为了避开轮出前期的抢购，下游少数企业已陆续备足年后供生产的库存。不过，仍然有多数企业在等待价格较优的储备棉花投入市场。预计，拍卖前期下游及待补库，现货价格将有所提振，短期以稳为主。经相关测算，2018年储备棉标准级轮出底价最低时为14730元/吨（交易费、倒垛费、出库费95元的固定费用以及其余成本未包括在内），这也印证了郑棉价格底部14700-14800的区间存在较强支撑。

　　在2017年轮出后，国储库存大幅下降，目前仅余500万吨，可见去库存成效显著。政策方面，2018年国储抛售将从3月12日开始，至8月底结束，每日挂牌3万吨，轮出预期数量300万吨。若抛储期间无新棉轮入，国储库存或降至200万吨。在棉花需求前景看好的前提下，若国储下降速度过快，企业用棉得不到保障，届时供给越发偏紧的情况下，棉价重心或抬升。（二）仓单及工商业库存处历史高位

　　截至27日，注册仓单5780张（较前一日+5张），有效预报1417张，二者共折合棉花28.79万吨，较节前继续增加1.75万吨。目前，仓单量达到历史高位，因前期皮棉销售不畅，现货大量涌入期货市场。仓单压力不断加大的同时，拍卖也将启动，阶段性供给趋于宽松。在此期间，庞大的仓单量将成为压制棉花的上行的因素之一。

　　1月份，受到期货市场走低，及储备棉轮出消息影响，企业购买趋于谨慎。即便在新棉加工基本结束的情况下，全国棉花商业库存出现了年度内首次降低。中棉协数据显示，1月底全国棉花商业库存总量约391万吨，较上月减少24.32万吨，降幅5.9%。其中新疆库317.7万吨，比去年同期增加93.3万吨。

　　据监测系统调查，截至2月11日，被抽样企业平均库存使用天数约41.9天，环比增加3.2天，同比增加8天。推算全国棉花工业库存约93.8万吨，环比增加8.9%，同比增加33.8%。如此看来，工商业库存将近500万吨，临近历史高位，这将导致棉花市场阶段性压力偏大。

　　不过，春节后轧花厂还贷压力减少，下游纺企库存偏低，补库需求趋升。随着下游开机率的恢复，多数企业静待储备棉入市，预计在三月中旬前后，纺企补库需求达到相对高峰，或削弱库存偏高对价格造成的不利影响。

图2　棉花仓单及有效预报

数据来源：wind资讯国联期货研发部

图3　棉花工商业库存

数据来源：wind资讯国联期货研发部

　　（三）我国棉花供需情况

　　供给端看，今年疆棉丰产已成为主基调。中国农业部2月预测，17/18年度，国内棉花产量将上升至579万吨（较1月上修15万吨），期末库存因此上调15万吨。

　　此次USDA2月报告，上修17/18年度全球棉花期末库存76万包（16.55万吨）。其中，17/18年度中国产量上调110万包（23.95万吨）至598.73万吨，期末库存因此上修110万包至889.82万吨，其他数据保持不变。预测的整体趋势与我国农业部一致，即产量增加导致期末库存上升。看来，国内棉花供需形势并未明显转向利多，棉价要突破震荡整理的格局，还缺乏动力。

　　需求端看，国内用棉呈现持续增长趋势，缺口连续三年在300万吨上下浮动。因此，我国棉花市场对储备库存或进口棉的依赖性依旧较大。近两年，去库存强度较高，国储库存已从1000多万吨降至500万吨，库消比已减少27%至102%。若本次轮出延续2017年的去库存力度，国储见底的风险加大。届时，棉花或迎来上涨契机。

　　再观第29届USDA展望论坛数据，其预测中国产不足需的情况将延续至下一年度：预计2018/19年度中国棉花产量588万吨，同比减少1.8%。棉花进口量152万吨，同比增加40%。棉花消费量预计为897万吨，同比增加3%。库存消费比81.3%，同比减少20.3%。

图4　棉花期现价格走势图（2017.01-2018.02）

图5　中国棉花供需平衡表（2月USDA数据）

数据来源：wind资讯国联期货研发部

　　（四）未来全球棉花供需出现反转

　　2月USDA供需报告显示，17/18年，全球棉花期末库存调增67万包，年度供大于需19万吨。短期内，供需略微偏空。因结果与市场预期相符，ICE期棉在消化利空后小幅反弹。

　　长远来看，USDA展望论坛预计，18/19年全球棉市总体库存将出现下降，从而抵消了17/18年度增加的库存量。因18/19年全球棉花产量2547万吨，同比减少3.6%；消费量2676万吨，同比增加2%，全球供需结构将在18/19年度出现反转：2019年秋季产消缺口将达到128万吨，而今年秋季则产大于需18.94万吨。此外，19年秋季全球期末库存1801万吨，同比减少6.7%；库存消费比67.3%，同比减少8.4%。总体看来，全球消费量整体提升，尤其是中国在去库存的背景下，消费继续趋增。预计国际棉花现货价格，将因中国以外地区的库存增加而整体走弱。因此，未来国内外棉花市场的走势差异或不断拉大，外棉对中国棉花走势的影响将不断减轻。

　　此外，相关预测显示2018/19年度，美国棉花种植面积1330万英亩，同比增长5.5%，高于预期。预计收获面积1130万英亩，同比减少0.4%；绝收率预计15%，同比增加50%；单产预计为828磅/英亩，同比减少7.9%。综合以上数据，预计此年度产量424.6万吨，同比减少8.3%。

图6　中国及其以外库存对比图

数据来源：上海国际棉花交易中心

　　（五）国产棉竞争优势再次被削弱

　　去年9月底轮出结束后，内外棉价差（配额内）曾拉大至2000多元/吨，且持续近两个月之久。在经历了12月初的2000元左右，下降至1月时最低100多元，目前又回升至1000元左右的水平，国产棉花的竞争优势再次被削弱。

　　本月27日，国内3128B价格15683元/吨（与前一日持平），国际CotlookA棉花指数（按1%关税）折合提货价14797元/吨（较前一日+111），低于国内886元/吨。

　　2018年，关税内进口配额为89.4万吨。在配额发放之际，正逢去年末外汇波动加强，内外棉价差重回1000元之上。利润刺激下，新年度棉花进口数量激增。据统计，2018年1月，我国进口棉花13.37万吨，环比增加3.36万吨，增幅33.50%；同比增加1.88万吨，增幅16.40%。

　　若内外棉价差长期维持高位，国内棉花市场风险将加剧。这是因为，国产棉纱价格优势下降后，势必对国产棉的需求造成影响，导致棉花供应承压。

图7　内外棉价差走势（2008.01.02-2018.02.27）

数据来源：wind资讯国联期货研发部

　　三、后市展望

　　春节后，下游补库陆续开启，现货逐步趋稳。3月12日抛储在即，前期或存在抢购行情，中期又将呈现阶段性供给充裕的场面。况且，目前新棉销售还未过半，价格较难出现大幅上涨。此外，3至5月，农户又将播种新棉，市场对面积增长的期望仍比较大，后期存在一定炒作空间。不过，郑棉在短期内较难摆脱15000-15500的运行区间。下方支撑相对明显，因储备棉轮出底价低于15200元/吨的概率较小（若按照美棉维持在80美分/磅之上来测算）。

　　供需方面，虽然产量预测大幅上调，但我国棉花市场长期处于产不足需的局面，缺口已连续三年维持在300万吨，并且消费在不断趋增。而供给侧改革下，去库存也超预期展开。去年轮出后国储库中仅剩下500万吨，市场预期今年投放300万吨国储后，库存将大幅下降。短期内，拍卖或使得新棉购买意愿下降，供给阶段性承压。但未来，消费持续温和增长，国内棉花将不断面临库销比下降的情形，届时郑棉或迎来上涨机会。

　　总体看来，棉花维持大区间震荡的概率较大，过分看多或悲观后市均不可取。短期内，关注储备棉拍卖政策。笔者猜测，拍卖前期或因抢购行情导致偏强走势；随后，储备棉逐渐流入市场，货源充裕，叠加新棉扩种效应，或在5月前后开始回落；同时也需关注新棉播种期间的天气行情，以及拍卖结束后国储库存量的变化。可尝试逢低买入，逢高开空的来回操作，从而扩大收益。

图9　郑棉指数日K线走势猜想